新浦京澳门赌从增量投资向存量资本管理衔接,

2020-01-03 04:37 来源:未知

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经过数年的发展,地产基金管理人格局日渐形成,投资策略逐渐清晰。然而,在地产行业调控与金融去杠杆等多重挑战下,地产基金又迎来了拐点时刻,未来其又将去往何方?  编者按  经过数年的发展,地产基金管理人格局日渐形成,投资策略逐渐清晰。然而,在地产行业调控与金融去杠杆等多重挑战下,地产基金又迎来了拐点时刻,未来其又将去往何方?  2012年是地产基金管理人品牌元年,基金募集规模逐渐扩大,地产基金管理人的品牌团队正在逐渐地形成,投资策略也从以债权为主向夹层、股权等多元化方式转变,从住宅地产走向商业办公领域,部分基金已经走完了募、投、管、退的全流程,开始为投资人创造满意的投资回报。2012年地产基金市场上存在着近100家管理机构,超过200只基金和超过1000亿人民币的管理资金量,随后几年地产基金的数量和管理规模进一步增加。  直到2017年,受到房地产政策调控和金融行业降杠杆等因素影响,基金募集的数量和规模首次下降,商业地产基金的数量首次超过住宅。2018年市场上有超过2500只地产基金,行业总体规模接近一万五千亿人民币。地产基金行业逐渐从开发型和增量投资,向持有型和存量资产管理过渡。商业地产基金呈现增长趋势,部分一二线城市核心区存在城市更新和改造的机会;随着居民消费升级和对住宅居住质量要求的提升,社区商业兴起。  地产基金管理人的4大类型  市场上的地产基金管理人可以分为四类:房地产开发商背景的GP、金融机构背景的GP、独立品牌GP和外资GP。  目前,市场上以开发商背景的GP为主,像万科、远洋、绿地、金地等地产商都设立了基金管理公司。地产商背景的管理人以机会型投资为主,随着存量市场的到来,部分管理人开始募集持有型策略的基金,重视打造专业的投后管理团队,提升资产管理和运营效率。但是,根据基金业协会的最新规定,开发商背景的基金管理人登记会受到限制。  金融机构背景的GP对地产基金的金融属性有良好的理解和把握,在基金结构的设计上有天然的优势,投资方式以债权或者夹层方式为主。  外资GP可以说是地产基金模式的先行者和引入者,以股权投资为主,主要投资策略为核心型和增值型。追求长期投资以及安全性高、抗风险能力强的成熟物业,投资标的多集中在一线城市的核心地段。  独立品牌GP自2008年开始出现之后在数量和规模上发展迅猛,既包括像鼎晖、弘毅这样的品牌PE机构延伸出来的地产投资平台,也包括像高和这种独立的品牌地产基金管理人。独立品牌GP在项目发掘、投资决策和项目退出方面具有独立性,也会与房企合作,联合打造品牌。存量时代将会催生出更多具有专业资产管理和运营能力的独立品牌基金管理人。  地产基金的三大投资策略  地产基金的投资策略主要分为三大类:核心型/核心增益型、价值增值型和机会型,不同的投资策略具有不同的风险收益特征,投资标的偏好和运营模式。  核心型/核心增益型策略将稳定的现金流放在首位,进行长线投资,往往投资于核心地段的地产。这种策略风险和收益相对较低,核心型投资的回报率一般低于10%。  价值增值型策略通常通过翻新大楼、改变市场营销、租赁策略等方式使得资产有增值的潜力,投资回报一部分来自于现金流收入,还有一部分来自资产增值的收入,投资回报率一般在12%-18%之间。  机会型策略以住宅地产为代表,主要是指参与房地产开发过程,以获取地产开发的高收益并承担相应的高风险。投资回报率一般在18%-25%左右,甚至更高。不同类型的基金管理人采取的投资策略也有不同侧重,同时也随着宏观经济形势、市场周期以及自身发展战略的调整而不断变化。  地产基金的发展特点  市场热点转移和地产基金的下沉性。住宅类地产基金已明显地由一二线城市扩张到三四线城市。住宅地产日趋接近供需平衡,新进的高价值开发类住宅项目数量减少。在行业趋紧的趋势下,住宅类地产衍生出了大量地产并购机会,其中还包括了不良资产处置,往往以大型开发商或上市公司作为发起方,而其中地产基金存在着广泛的参与空间。在租售并举的政策环境下,租赁类住宅地产也需要更多元化的金融产品支持。  商业地产稳步增长。商业地产近年呈现稳步增长趋势,写字楼、商铺商场、高端公寓、物流地产、医疗地产、工业地产等多个类别的商业地产在近年全面开花。具有专业开发和运营能力的资源方和投资管理团队,在目前的市场环境下,有望形成各自领域里具有独特价值的专业地产基金品牌。  城镇化和城市更新。2018年我国的城镇化率约为59%,与发达国家相比,存在有较大的上升空间。部分核心城市存在更新需求,大量的旧厂房、酒店、办公楼需要改建、升级。存在着大规模区域开发的机会,由政府主导,以雄安新区和珠三角的大湾区开发为代表。  资产证券化。当前,市场中可操作的类REITS更多具有固定收益属性,受市场利率影响较大,但是为未来成熟市场做好了技术性铺垫。中国的房地产资产证券化进程还在不断推进当中,包括税收体系、上市交易等各方面的规则体系还需监管部门的直接推动。由于国内市场已经由增量市场逐渐过渡为存量市场,因此资产证券化的全面施行应当越来越近。  地产基金投资收益  我们对2006-2017年10年期间投资并退出的52只地产基金进行了统计,这些基金以债权类项目投资为主,包括部分股权和夹层项目。绝大多数基金的存续期间都不超过3年,投资金额在10亿以内。

近年来,国内一线城市商业地产市场持续受到外资青睐。2018年,外资在国内商业地产的投资金额达到780亿元人民币,占总交易额的32%;而2019年第一季度,这一比重提升至50%。

2019年,全球降息潮开启新一轮的货币宽松周期。在过往宽松周期中,商业地产收益持续跑赢其他大类资产,且抗通胀优势明显。据研究显示,持有期七年以上的地产基金平均损失率接近于零。可以说,投资商业地产是一门“静止”的艺术。

伴随着当前全球经济周期尾声的临近,商业地产基金需要具备哪些关键能力,才能成功穿越周期的迷雾?

为什么说商业地产投资是一门“静止”的艺术?

纵观全球,几乎所有行业都逃不开周期规律,而地产周期更是被称为“周期之母”。

我们以美国为例,从 NCREIF(美国房地产投资信托委员会)所发布的美国房地产指数(NPI)可以发现,在过去二十年间,各细分地产板块的指数均呈现波动上升的趋势。

我们再把同期的 GDP 增速放在同一维度进行比较,可以发现两者呈同向变化趋势,但在波动时序方面,地产周期的波动一般会先于经济周期。

债权类基金业务的不可持续性,使得地产基金开始从“野蛮”的短期投机转向长期价值投资。这就要求基金管理人和投资者打破短期视野,培养商业地产运营的关键能力。

那么,商业地产基金需要具备哪些关键能力,才能成功穿越周期的迷雾?

卓越的地产运营增值能力:

资产价值的发掘、修复和提升

操盘商业地产基金的本质逻辑,其实是资产价值的发掘、修复和提升。

这要求基金管理人具备对优质商业地产的甄别能力,并通过卓越的运营管理手段,实现资源的有效配置,最终提升租金、出租率以及资产价值。

不同资金规模和资金成本的地产基金,也会表现出不同的投资策略。地产基金一般可以分为四种投资策略:核心型(Core)、核心增益性(Core Plus)、价值增值型(Value Add)和机会型(Opportunistic)。

上述四种策略的投资风险从保守到激进,物业操作难度由简单到复杂,而投资回报也由低至高。随着中国城市化的推进,地产基金的主流投资策略会依次从机会型→价值增值型→核心型/核心增益型发展演变,但不同级别的城市之间存在较大差异,核心型投资早已在北上广深等一线城市如火如荼,但二线以下城市则仍以价值增值型或机会型投资为主。

黑石(Blackstone)地产基金的核心投资策略是 Buy it, Fix it, Sell it(购买、修复、出售),即通过低于重置成本(Replacement Cost)的价格来收购成熟的物业资产,然后通过激进的资产管理手段来“修复”资产,并出售给长期持有人(价值增值型策略);而对于全球门户城市的核心型资产,则会通过更长的持有期来释放额外的价值,以推动总回报的提升(核心增益型策略)。

面对日趋复杂的商业市场环境,商业地产基金还应通过数字化为项目赋能。从新开发项目的选址、定位,到存量项目的运营调整策略等,都需要基于运营团队实操经验与数字化决策的协同,才能推动资产价值的最大化。

具备长期视野和全球化格局:

从赌周期到穿越周期

正如前文中所提到的,商业地产从来就不是一个赚“快钱”的领域。近年来连续出现地产基金兑付危机的本质是基金管理人和投资者过于信赖短周期战略,认为只要投资时间足够短,动作足够快,就能在周期到来前全身而退。

商业地产基金必须具备长期视野,从赌周期到穿越周期,从野蛮的短期投机转向长期价值投资;并逐步建立全球化配置资产的格局,以分散区域投资带来的风险。

善用财务杠杆:制定灵活的杠杆策略

商业地产基金使用财务杠杆的本质是解除地产管理者的资本约束,在市场较好时通过适度举债可以放大收益,但同时将面临市场下滑时放大资产贬值带来的损失。在2008年金融危机中,铁狮门(Tishman Speyer)旗下多个基金出现严重亏损,主要原因就是管理团队过度使用财务杠杆(杠杆率高达90%以上)所带来的巨额损失。

商业地产基金应该善用财务杠杆,结合投资收益水平制定相应的杠杆策略,坚决摒弃过度财务杠杆所创造的超额收益,才能保持基金的可持续性发展。

我们认为,商业地产作为房地产存量市场的主力之一,未来将进一步获得国内外资本的青睐,主要源于:

1. 中国经济仍将继续保持中高速增长,且中国与全球经济周期的关联性偏低,成为全球投资者对冲风险的最佳投资区域之一;

2. 中国一线/新一线城市的商业地产具备稳定且良好的租金回报能力,以及较大的价值成长空间;

  1. 地产融资渠道持续收紧,开发商资金链承压明显,存在优质资产的出清需求;

4. 公募REITs呼之欲出,相关政策法规日趋完善,房地产证券化时代或将到来。但是,人民币地产基金的发展仍然受制于融资难度大、投资门槛高、税收成本重、退出通道不畅等因素。

伴随着我国商业地产存量时代的到来,人民币地产基金应顺应宏观市场环境的变化,加强自身对于优质项目的甄别和运营增值能力,建立起长期视野和全球化格局,并善用财务杠杆,才能成功穿越经济周期的迷雾,发展成为中国的“黑石”们。

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